Notation ESG : pourquoi deux agences donnent deux notes opposées

Le constat qui surprend

Les travaux de recherche sur la divergence des notations ESG, notamment ceux menés au MIT sous le titre Aggregate Confusion, ont établi que la corrélation entre les notes attribuées par différentes agences à une même entreprise se situe dans un ordre de grandeur très inférieur à celui observé pour les notations de crédit, où les agences convergent presque totalement.

Traduction : deux analystes du risque de défaut d’une entreprise arrivent à la même conclusion. Deux analystes de sa performance ESG, non.

Ce n’est pas un scandale, c’est une conséquence méthodologique. Mais cela change la façon dont une note doit être utilisée.

Les trois causes

Le périmètre. Les agences ne mesurent pas les mêmes choses. L’une intègre la biodiversité, l’autre non. L’une évalue la politique fiscale, l’autre l’ignore. Avant même de mesurer, elles ont choisi des objets différents.

La mesure. Pour un même enjeu (les émissions de gaz à effet de serre, par exemple), l’une retiendra les émissions déclarées, l’autre une estimation sectorielle, l’une intégrera les émissions indirectes de la chaîne de valeur, l’autre s’arrêtera aux émissions directes.

La pondération. Une fois les indicateurs mesurés, il faut les agréger. Une agence pondérera lourdement la gouvernance, une autre l’environnement. Deux ensembles d’indicateurs identiques peuvent produire deux notes opposées selon les poids.

S’ajoute un effet de halo documenté : la note globale d’une entreprise influence l’évaluation de ses dimensions particulières, ce qui accentue les écarts entre méthodologies.

Le malentendu de fond sur ce que mesure une note

La plupart des grandes notations ESG répondent à la question : ces enjeux représentent-ils un risque financier pour l’entreprise ? C’est ce qu’on appelle la matérialité financière.

Elles ne répondent pas à la question que se pose l’épargnant : cette entreprise a-t-elle un effet positif ou négatif sur le monde ? C’est la matérialité d’impact.

Une entreprise peut donc être très bien notée parce qu’elle gère remarquablement ses risques environnementaux, tout en exerçant une activité dont l’empreinte reste lourde. Ce n’est pas une contradiction dans le système : c’est le système.

Le principe de double matérialité, porté par la réglementation européenne, vise précisément à rendre ces deux lectures explicites.

Comment lire une note, alors

Exemple. Léna compare deux fonds détenant la même entreprise industrielle, notée AA par une agence et « risque élevé » par une autre.

Plutôt que de chercher qui a raison, elle regarde trois choses : quelle agence chaque fonds utilise, quels indicateurs entrent dans la note, et quelle matérialité est retenue. Elle constate que la première note évalue la gestion du risque et la seconde l’exposition brute. Les deux sont correctes ; elles ne disent pas la même chose.

C’est la seule lecture utile : une note ESG n’est pas un jugement, c’est une réponse à une question précise, qu’il faut connaître.

Ce que cela implique pour ton épargne

Ne choisis pas un fonds sur une note agrégée. Regarde les critères sous-jacents, et vérifie qu’ils recouvrent ce qui compte pour toi.

Méfie-toi des classements qui empilent des notes d’origines différentes sans le dire.

Et accepte une part d’imperfection : il n’existe pas de mesure objective et unique de la qualité extra-financière d’une entreprise. Prétendre le contraire serait vendre une certitude qui n’existe pas.